BREVE HISTORIA DE UNA TRANSICIÓN ENTRE DOS REGÍMENES MONETARIOS EN COSTA RICA: DEL CRAWLIN PEW A LAS METAS DE INFLACIÓN. EL PAPEL HISTÓRICO DEL BCCR EN LA DISTRIBUCIÓN DEL INGRESO

ISADORE NABI

Los bancos centrales, en su abrumadora generalidad, históricamente han propiciado una economía de “mercado”, lo han hecho, lo siguen haciendo y lo seguirán haciendo hasta el último de sus días de existencia institucional. La moderación, es decir, el establecimiento de límites prudenciales a la sieempre insaciable sed de ganancia de los capitales viene de la mano con el hecho de no propiciar rentas explícitas derivadas de políticas específicas, puesto que precisamente lo contrario viola la libertad de mercado que desde el pensamiento político de derechas se dice defender.

La tesis que rige al banco es que esta institución no tiene por qué ayudarle a un grupo específico a generar ganancias en detrimento de otros (redistribuir el ingreso en detrimento de los más desfavorecidos). El BCCR tiene claro que ninguna política es neutral por su misma definición, lo que el BCCR no desea es ser señalado por reasignar riqueza, pero si se dejan las cosas “al mercado” sería “diferente”, pues el mercado será “el encargado” de reasignar la riqueza. De alguna forma, esto libera a todos los empleados del BCCR del cargo de conciencia que podría generar esta situación, es decir, “ellos no son culpables, el culpable es el mercado” y así todos pueden dormir tranquilos. Ahora, en medio de todo, al menos el BCCR está cumpliendo la meta de inflación establecida, la cual sin entrar en detalles de sus posibles implicaciones para el crecimiento cuando no se cumple determinado conjunto de condiciones (o de las implicaciones prácticas de emplear marcos teóricos defectuosos en las políticas públicas), permite que esa especie de impuesto silencioso y altamente regresivo del cual sólo los capitalistas pueden protegerse mediante diversos mecanismos económico-institucionales (la inflación) se mantenga a raya. Con el paso del tiempo y el desmejoramiento de la calidad de vida de la sociedad costarricense, el banco se vio frente a un camino que se bifurcaba en 2 senderos:

1) Crawling peg (tipo de cambio fijo ajustable). Mantener una competitividad y rentabilidad artificial a los exportadores, con la esperanza de que estos generaran producción, exportaciones y empleo, pero esa política cambiaria era altamente inflacionaria y la competitividad de los exportadores se hizo esperar más de lo deseado (de hecho, se sigue esperando).

2) Dejar el tipo de cambio a las fuerzas del mercado que, en el caso de Costa Rica, debido al ingreso de capitales ha generado alguna apreciación real (por supuesto, no mucha, como se puede ver en la evolución histórica del tipo de cambio nominal). Lo cual perjudica a los exportadores (por ello hay alto desempleo), pero que permite controlar la inflación (inflación baja que ya no erosiona los ingresos de la clase baja).

El Banco Central de Costa Rica optó por lo segundo y eso le valió en su momento críticas y presiones del sector empresarial exportador a través de sus organizaciones políticas-empresariales (CADEXCO, UCCAEP, etc.), sin que estas reclamaciones encontrasen contrapeso manifiesto en el sector de la sociedad interesado en que no se realizara esta distribución del ingreso vía política monetaria a través del Banco Central, el contrapeso de alguna “poderosa organización que defiende los interese de los pobres”, puesto que en el país estas organizaciones no cuentan con la robustez y peso político suficiente para ser un contrapeso político real a las organizaciones político-empresariales antes mencionadas.

La implementación del crawling peg fue idea del célebre economista costarricense Eduardo Lizano con la intención de ser transitoria, porque él tenía claro que constituía un “subsidio” cambiario que debería servir de impulso “inicial” para que la competitividad del sector exportador despegara. Pero como con todo subsidio, los grupos de interés económico o, como los llama el secretario general de la OCDE, “los poderes fácticos”, trataron y lograron, por 28 años, mantener ese subsidio cambiario.

Hasta que el banco, por idea de su economista jefe de ese momento (Roger Madrigal), les retiró ese subsidio. Por supuesto, los lamentos públicos no se hicieron esperar, pero más allá de su universo de lamentos, también han realizado críticas públicas al BCCR (lo cual es saludable para la democracia) en múltiples ocasiones, puesto que incluso hubo empresas que quebraron tras el retiro del subsidio cambiario. La verdad es que, sin ese subsidio que producía inercia inflacionaria (a causa del incremento de costos, es decir, es inflación por costos -este fenómeno es aquel conocido como pass through o coeficiente de traspaso del tipo de cambio a la inflación-), no eran empresas rentables. O sea que el banco mantenía un tipo de cambio que les propiciaba rentas a esos grupos, pero generaban inercia inflacionaria que, como ya se dijo, es un impuesto del que los pobres no pueden defenderse.

El crawling peg, como lo concibió Lizano (como un “impulso inicial”) pareció (y quizás sigue pareciendo) una buena idea, pero a largo plazo producía inflación inercial, puesto que como los ineficientes exportadores querían que fuera de por vida y lucharon políticamente por ello a través de presiones políticas a las instituciones a través de las organizaciones antes mencionadas, consiguiendo que el subsidio se perpetuase por décadas hasta que finalmente se retiró cuando se decidió adoptar el régimen de metas de inflación.

Evidentemente duele perder las ganancias fáciles sin esfuerzo y sin hacer nada para ser más competitivos, contraatacan con cierres y despidos y dicen que es por culpa de las políticas del BCCR, sin embargo, el banco no es enemigo de los exportadores, pero no debe subsidiar la falta de competitividad y menos debe reasignar riqueza de los pobres a los exportadores para hacerlos verse aparentemente más competitivos. Incluso el economista José Ángel Gurría, quien fue por quince años secretario general de la OCDE, dijo en reiteradas ocasiones que, en esencia, la pérdida de competitividad no es por la política cambiaria, sino por la falta de competencia (la protección a los arroceros, a los monopolios de productos de exportación, etc.), es decir, por la falta de capacidad competitiva de los productores locales. Por supuesto, no por ello algunas ventajas cambiarias no son útiles como impulso inicial empleadas con moderación y prudencia, como se planeó inicialmente.

Ahora, mediante las metas de inflación, el Banco Central ha pasado a jugar un papel pasivo en la distribución del ingreso. Por supuesto, aunque pasivo no por ello menos relevante, como puede verificarse en https://marxianstatistics.com/2021/06/02/escenarios-en-que-las-metas-de-inflacion-limitan-el-crecimiento-economico-un-analisis-desde-el-marco-teorico-y-logico-de-la-sintesis-neoclasica/.

ESCENARIOS EN QUE LAS METAS DE INFLACIÓN LIMITAN EL CRECIMIENTO ECONÓMICO: UN ANÁLISIS DESDE EL MARCO TEÓRICO Y LÓGICO DE LA SÍNTESIS NEOCLÁSICA

ISADORE NABI

La política monetaria consiste en un conjunto de acciones que realiza la autoridad monetaria con la finalidad de cumplir los objetivos de mantener una inflación baja y estable.

El esquema de política monetaria que cada país adopte va a depender de las características y circunstancias de dicha economía. El esquema escogido debe tomar en cuenta las interacciones de este régimen en relación con otras variables económicas tales como los macroprecios (tasa de interés y tipo de cambio) así como el crecimiento, el empleo de los recursos productivos de una nación, situación de las finanzas públicas y otras variables relevantes.

La política cambiaria forma parte de la política monetaria y comprende el conjunto de acciones efectuadas por un banco central en procura de que el comportamiento del tipo de cambio nominal sea congruente con las condiciones prevalecientes en el mercado cambiario y con la evolución de las variables que determinan este macroprecio en el largo plazo.

En particular un régimen de metas de inflación en el contexto de una economía abierta a los flujos de capital, implica que es necesario desplazar el foco de atención de la autoridad monetaria del tipo de cambio hacia las variables que tienen una incidencia sobre el nivel general de precios. La adopción de esquema de metas de inflación le implica a la autoridad monetaria reiniciar a controlar el valor del tipo de cambio. El tipo de cambio es una variable muy importante en particular para una economía con un gran nivel de apertura tanto comercial como financiera. Por lo tanto muchos países optan por un régimen cambiario de flotación administrada que reserva al banco central la posibilidad de intervenir en caso de que la variabilidad mostrada por el tipo de cambio ponga en peligro la estabilidad o incluso los objetivos mismos de inflación.

Un desequilibrio en la cuenta corriente es la simple expresión de la mayor necesidad de ahorro externo. Cuando hay trabajo calificado subempleado se busca potenciarlo para obtener mayores niveles de crecimiento económico, con lo cual se requiere de mayor inversión y esta a su vez se financiará con mayor ahorro, sea externo o interno. En una sociedad de ingreso medio, incrementar el ahorro resulta difícil, por lo que alternativamente se recurre a complementarlo con ahorro externo. La expresión de esa necesidad de ahorro externo es un déficit en el apartado real de la balanza de pagos. Las metas de inflación tienden naturalmente a corregir los déficits en balanza de pagos, los cuales, como ya se planteó anteriormente, no necesariamente son un problema sino producto de una necesidad para una economía en vías de desarrollo.

Ante esta situación, un desahorro persistente podría reflejarse, por ejemplo, en una depreciación del tipo de cambio nominal (por la existencia del traspaso de la inflación a la devaluación cambiaria a través de bienes, servicios y materias primas importadas) podría impactar el nivel general de precios. Lo anterior ocurre debido a que, si se importa más de lo que se exporta, harán falta divisas y eso hará que aumente el precio nominal del dólar respecto a la moneda nacional (a raíz de una mayor demanda neta de dólares en el mercado local), lo cual a su vez generará una presión inflacionaria que la autoridad monetaria (al encontrarse en un régimen de metas de inflación) buscará contener mediante la realización de política monetaria contractiva. El instrumento de política monetaria por excelencia bajo un esquema de metas de inflación es la tasa de interés pues tiene los efectos más profundos sobre las decisiones inter-temporales de consumo y ahorro en los agentes económicos y por lo tanto sobre la demanda agregada. La contracción monetaria será realizada, por lo tanto, incrementando la tasa de interés pasiva[1], pues esto desincentivará a los agentes económicos de realizar préstamos de capital-dinero para invertir, con lo que se ralentizará la actividad económica en periodos posteriores.

Sin embargo, esta política monetaria contractiva tendrá otro efecto, el cual es atraer a los prestamistas de capital-dinero debido al diferencial de tasas de interés entre la economía doméstica y el resto del mundo, es decir, incentivará la entrada de capitales del exterior. Con este diferencial de tasas se generará una abundancia de dólares que los prestamistas de capital-dinero provenientes del extranjero buscarán cambiar por moneda local, con lo cual se apreciará el tipo de cambio nominal (pues se empezará a demandar más la moneda local respecto a la divisa o moneda extranjera) y con ello, se apreciará el tipo de cambio real (concebido como ), lo que a su vez ocasionará un incremento de la vulnerabilidad de la economía nacional debido a la contracción de las exportaciones respecto a las importaciones (porque dada la apreciación real se pierde competitividad vía tipo de cambio[2] y con ello, es más barato importar, pero al encarecerse la producción doméstica respecto al período anterior se pierde demanda en el mercado internacional), lo que incrementará el déficit en cuenta corriente, no por necesidad de ahorro externo sino por afectación de los precios relativos de la economía respecto al resto del mundo.

Como puede observarse, la posterior apreciación deteriora al sector externo y a su vez agrava el déficit fiscal debido al encarecimiento relativo de la deuda contraída en moneda internacional (porque al aplicar la política monetaria contractiva, se incrementaron las tasas de interés a la que se emite deuda -es decir, a la que se piden préstamos a los inversionistas en el mercado doméstico a un mayor costo). La deuda se encarece al tomar más de la moneda local para comprar divisas. Los principales acreedores siempre suelen ser los mismos residentes, el hecho de que una mayor proporción del endeudamiento ocurra con los residentes, reduce desde la perspectiva del no residente del riesgo moral (porque a quien le estoy prestando sale más perjudicado que el no residente si las cosas salen mal).

Mecanismo de transmisión de la inflación a la deuda externa
Mecanismo de tranmisición de la inflación al déficit exterior

Con lo anterior puede observarse que se tendrá ahora al sector público con un mayor desequilibrio y al sector externo con un menor nivel de financiamiento de las necesidades de inversión (la mayor parte del financiamiento externo se re-direcciona hacia el gobierno), y los recursos sean insuficientes para financiar las necesidades de inversión requeridas para el crecimiento económico (no se trata de que el ahorro se invierta sino que para garantizarse cierto nivel de crecimiento de la economía, tiene que garantizarse niveles mínimos de inversión, que de no satisfacerse no podrían generar el crecimiento requerido -tasas de crecimiento superiores a las tasas de crecimiento demográfico-), logrando la igualdad de la siguiente manera:

En este sentido, dado:

No hay forma de hacer crecer el PIB en los siguientes períodos a menos que exista la inversión necesaria. Esta inversión en su sentido más básico es crear bienes y servicios que no se consuman directamente, sino que sean empleados en la producción de más bienes y servicios (garantizándose la capacidad que en el futuro se genere una mayor producción que en el presente). En otras palabras, se busca garantizar la acumulación de capital.

A largo plazo, la persistencia e incremento del déficit podría generar una situación en que la economía nacional se vuelva insolvente por el nivel de deuda acumulada, lo que generaría a su vez un cierre de los créditos y demás fuentes de financiamiento (emisión de títulos soberanos de deuda, refinanciamientos -reprogramación de pagos- y financiamiento interbancario -aquellos bancos que posean una proporción significativa de las deudas del gobierno que entra en incapacidad de pago, ven como sus activos se vuelven incobrables o, en su defecto, que pierden valor por la baja en el nivel de calificación crediticia del gobierno, por lo que se deterioran los activos del banco que posea tales títulos, lo que desemboca en que el resto de bancos no van a querer prestarle-), así como una crisis de balanza de pago que podría desembocar en una fuerte devaluación (la moneda pierde completa o casi completamente su valor porque el Banco Central perdió las reservas (las reservas se agotan porque el Banco Central se ve forzado a intervenir para defender un nivel de tipo de cambio, sin embargo, no le es posible mantener dicho nivel de intervención cuando sus reservas han disminuido drásticamente -un aumento muy drástico del tipo de cambio incrementa el coeficiente de traspaso a los precios internos (el coeficiente de traspaso no es constante, es incremental)- y, por tanto, no puede defender un tipo de cambio nominal). Ante un aumento en la prima de riesgo (porque ha incrementado el riesgo de invertir en deuda soberana del país altamente endeudado) se debe compensar con una mayor tasa de interés, pero a la vez el mayor riesgo induce a pedir una mayor compensación vía tipo de cambio para aumentar la rentabilidad en moneda extranjera a los extranjeros que invierten domésticamente. Aumentos de tipo de cambio o expectativas de devaluación también trae un mayor riesgo de los deudores en moneda extranjera, pero con ingresos en moneda nacional que induciría a una mayor insolvencia de los bancos que les prestaron recursos, retroalimentando la fragilidad del sistema bancario.

Una característica de un país deudor es que requiere un constante flujo de créditos para honrar sus deudas (Ponzi Scheme). Cuando no se paga a los acreedores, se cierran las fuentes de crédito, por lo cual los bancos centrales utilizan sus reservas para defender el tipo de cambio en vigencia y proveer la disponibilidad necesaria de divisas para el funcionamiento de la economía, esto lleva al agotamiento de las reservas progresivamente. Esto ocurre porque al defender un tipo de cambio en paralelo con el cese progresivo de las fuentes de financiamiento (los flujos de inversión directa, al igual que cualquier otra fuente de financiamiento, son muy sensibles a potenciales inseguridades jurídicas. Por lo tanto, no llevan sus recursos a lugares en contextos que pongan en riesgo los movimientos de capitales).

A su vez, se tiene que:

En la identidad keynesiana entre el ahorro y la inversión, S es la suma del ahorro doméstico y del ahorro externo. A su vez, el ahorro doméstico está compuesto por el ahorro público y el ahorro de los privados (que es la diferencia entre sus ingresos y sus egresos), mientras que el ahorro externo no es más que el déficit de cuenta corriente con signo negativo.

Así, conviene preguntarse si en una economía con un bajo nivel de ingreso puede haber mucho ahorro, la respuesta es que evidentemente no. Por tanto, se depende del ahorro externo para financiar las necesidades de inversión que garanticen el crecimiento futuro (con la expectativa de que se posea en algún momento el suficiente ingreso que permita que el ahorro doméstico financiar la inversión, reduciendo la dependencia del ahorro externo).

Ahorro del Gobierno: Un gobierno con déficit es un gobierno que desahorra.

Ahorro del Sector Privado No Financiero: Es positivo, pero bajo, debido a que se trata de una economía de bajos ingresos o, lo que es lo mismo, la propensión marginal al ahorro no es constante con respecto al nivel de ingreso, variará dependiendo el nivel de ingreso. Sin embargo, no es suficiente para financiar las necesidades de inversión, debido a que además del hecho de que es escaso, este ahorro doméstico es absorbido, en su gran mayoría, por el gobierno, debido a sus necesidades de financiamiento. ¿Quién financia las necesidades de inversión?, debe ser el resto del mundo.

Ahorro del Sistema Financiero: Se nutre del ahorro de los agentes económicos de bajo ingreso que generan pequeños superávits. Así las cosas, ni el sistema financiero ni el sector privado no financiero pueden compensar satisfactoriamente el desahorro del gobierno y generar un ahorro doméstico suficiente para garantizar las necesidades de inversión (por eso una economía pequeña depende del ahorro externo).

¿Cuándo es saludable un déficit en cuenta corriente? Cuando los flujos financieros son suficientes con capitales de largo plazo, especialmente con la inversión directa.

La inversión directa es de largo plazo, genera su propio repago mediante el aporte a la producción, al empleo y a las exportaciones (en la mayoría de los casos), generando con esto último un ingreso de divisas adicionales. Lo anterior significa que con las exportaciones se pagan los beneficios de las empresas extranjeras radicadas en el país y que el gasto doméstico realizado por estas empresas a nivel de consumo intermedio y remuneración al factor trabajo no se fuga del país, añadiendo el beneficio que recibe el país que acoge esta inversión directa (spill-over effect) en el escenario en que exista transferencia tecnológica. Un déficit en balanza de pagos, específicamente en la cuenta corriente, estará bien financiado si esto se lleva a cabo con inversión directa, mal financiado si se lleva a cabo mediante préstamos (porque son cargas sociales para los residentes del país) y pésimamente financiado si esto se lleva a cabo mediante capitales de corto plazo (no solo generan una carga social, sino que además es volátil, es decir, el dinero que ellos reciben del gobierno por los títulos de deuda pública adquirida se puede ir del país en cualquier momento).

Como puede observarse, las metas de inflación tienden a corregir el déficit en cuenta corriente mediante el macroprecio tipo de cambio, porque dejan libre el tipo de cambio para que se deprecie (en términos nominales lo cual afecta también el valor de tipo de cambio real). Con ello, se estimulan las exportaciones y se desestimulan las importaciones. Sin embargo, cuando hay depreciación, al necesitar un país financiamiento externo, los colones que recibe el inversionista y que luego reconvierte en dólares son menores (tiene menos dólares luego de la reconversión) y para compensarlo, se tiene que subir la tasa de interés pasivas o, en su defecto, no corregir la tasa de interés activa y entonces, en el escenario de metas de inflación, sube aún más el tipo de cambio. Con ello se estimulan aún más las exportaciones y se desestimulan, también aún más, las importaciones. Sin embargo, aunque con ello se corrija el desequilibrio en cuenta corriente, se limita el financiamiento de las necesidades de inversión y, con ello, el crecimiento económico futuro. Las metas de inflación no agravan el desequilibrio, pero pueden agravar la situación de bajo crecimiento económico.

Notas Complementarias:

Cuando se habla de “valor internacional de los depósitos” se está haciendo referencia al monto que ascienden los depósitos de los no residentes en una economía doméstica.

Cuando se dice que el precio de una moneda se salió de los márgenes establecidos como resultado de una apuesta de los mercados cambiarios en su contra, se está diciendo que los mercados realizaron ventas masivas de dicha moneda (por lo cual bajó su precio relativo y con ello se depreció el tipo de cambio nominal -es decir, subió el tipo de cambio nominal-) y por tanto el precio relativo de esta moneda es inferior al margen mínimo establecido; o bien, los mercados realizaron compras masivas de dicha moneda (por lo cual subió su precio relativo y con ello se apreció el tipo de cambio nominal -es decir, bajó el tipo de cambio nominal-) y por tanto el precio relativo de esta moneda es superior al margen máximo establecido.


[1] La política monetaria se lleva a cabo sobre las tasas pasivas en particular sobre la tasa de política monetaria (TPM) que posteriormente impacta el costo de financiarse de los intermediarios financieros (tasas pasivas) y más delante el costo de financiar a la economía (tasas activas)

[2] Evidentemente, lo que ocasiona la pérdida de competitividad no es la apreciación nominal, sino que esta genera a su vez una apreciación real que es la que en realidad perjudica a los exportadores por una cuestión de precios relativos, es decir, los productos domésticos se encarecen respecto a sus homólogos del resto del mundo. Este encarecimiento relativo es una cuestión real, ocasionada evidentemente por factores nominales.